第九章　股指期貨和股票期貨

　　第四節(jié)　股指期貨投機與套利交易

　　一、股指期貨投機策略

　　股指期貨市場的投機交易是指交易者根據(jù)對股票價格指數(shù)和股指期貨合約價格的變動趨勢作出預(yù)測，通過看漲時買進股指期貨合約，看跌時賣出股指期貨合約而獲取價差收益的交易行為。由于股指期貨的標的是股票指數(shù)，其反映的信息面更為廣泛，因此交易者應(yīng)做好對各種經(jīng)濟信息的研究，綜合研判股指期貨的價格走勢。一般而言，分析股指期貨價格走勢有兩種方法：基本面分析方法和技術(shù)面分析方法。

　　二、股指期貨期現(xiàn)套利

　　股指期貨合約交易在交割時采用現(xiàn)貨指數(shù)，這一規(guī)定不但具有強制期貨指數(shù)最終收斂于現(xiàn)貨指數(shù)的作用，而且也會使得在正常交易期間，期貨指數(shù)與現(xiàn)貨指數(shù)維持一定的動態(tài)聯(lián)系。在判斷是否存在期現(xiàn)套利機會時，依據(jù)現(xiàn)貨指數(shù)來確定股指期貨理論價格非常關(guān)鋮只有當實際的股指期貨價格高于或低于理論價格時，套利機會才有可能出現(xiàn)。

　　1.股指期貨合約的理論價格

　　根據(jù)期貨理論，期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的價差主要是由持倉費決定的。考慮資產(chǎn)持有成本的遠期合約價格，就是所謂遠期合約的“合理價格”(FairPrice)，也稱為遠期合約的理論價格(Theoretica1Price)。

　　對于股票這種基礎(chǔ)資產(chǎn)而言，不存在儲存成本。但其持有成本同樣有兩個組成部分：

　　一項是資金占用成本，這可以按照市場資金利率來度量;另一項則是持有期內(nèi)可能得到的股票分紅紅利，是負值成本。前項減去后項，便可得到凈持有成本。

　　期貨合約與遠期合約同樣具有現(xiàn)時簽約并在日后約定時間交割的性質(zhì)。在一系列合理的假設(shè)條件下，股指期貨合約的理論價格與遠期合約的理論價格是一致的。相關(guān)的假設(shè)條件有：暫不考慮交易費用，期貨交易所需占用的保證金以及可能發(fā)生的追加保證金也暫時忽略;期、現(xiàn)兩個市場都有足夠的流動性，使得交易者可以在當前價位上成交;融券以及賣空極易進行，且賣空所得資金隨即可以使用。

　　2.股指期貨期現(xiàn)套利操作

　　當股指期貨合約實際價格高于理論價格時，稱為期價高估(Overva1ued);當前者低于后者時，稱為期價低估(Underva1ued)。

　　(1)期價高估與正向套利。當存在期價高估時，交易者可通過賣出股指期貨同時買入對應(yīng)的現(xiàn)貨股票進行套利交易，這種操作稱為“正向套利”。

　　(2)期價低估與反向套利。當存在期價低估時，交易者可通過買人股指期貨的同時賣出對應(yīng)的現(xiàn)貨股票進行套利交易，這種操作稱為“反向套利”。由于套利是在期、現(xiàn)兩個市場同時反向操作，將利潤鎖定，不論價格漲跌，都不會因此而產(chǎn)生風險，故常將期現(xiàn)套利交易稱為無風險套利，相應(yīng)的利潤稱為無風險利潤。

　　3.交易成本與無套利區(qū)間

　　4.套利交易中的模擬誤差

　　如果實際交易的現(xiàn)貨股票組合與指數(shù)的股票組合不一致，勢必導(dǎo)致兩者未來的走勢或回報不一致，從而導(dǎo)致一定的誤差，稱為模擬誤差。模擬誤差來自兩方面。一方面是因為組成指數(shù)的成分股太多;另一方面，由于指數(shù)大多以市值為比例構(gòu)造，嚴格按比例復(fù)制很可能會產(chǎn)生零碎股。模擬誤差會給套利者原先的利潤預(yù)期帶來一定的影響，增加套利結(jié)果的不確定性，套利者應(yīng)該對其給予足夠的重視。

　　5.期現(xiàn)套利程式交易

　　期現(xiàn)套利交易對時間要求非常高，必須依賴程式交易(ProgramTrading)系統(tǒng)。程式交易系統(tǒng)由四個子系統(tǒng)組成，就是套利機會發(fā)覺子系統(tǒng)、自動下單子系統(tǒng)、成交報告及結(jié)算子系統(tǒng)以及風險管理子系統(tǒng)。套利機會發(fā)覺子系統(tǒng)在運作時必須同步鏈接股票現(xiàn)貨市場與股指期貨市場的行情信息。一旦產(chǎn)生套利機會，便會向交易者發(fā)出提示或按照預(yù)定的程序向自動下單子系統(tǒng)發(fā)出下單指令。成交報告及結(jié)算子系統(tǒng)對成交情況迅速進行結(jié)算并提供詳盡的報告，使套利者可以動態(tài)掌握套利交易的情況。風險管理子系統(tǒng)可以對模擬誤差風險及其他風險進行控制，同時它也會發(fā)揮管理指數(shù)期貨保證金賬戶的作用。

　　三、股指期貨跨期套利

　　1.不同交割月份期貨合約問的價格關(guān)系

　　在正常市場(正向市場)中，遠期合約與近期合約之間的價差主要受到持有成本的影響。股指期貨的持有成本相對低于商品期貨，而且可能收到的股利在一定程度上可以降低股指期貨的持有成本。當實際價差高于或低于正常價差時，就存在獲利的機會。在逆轉(zhuǎn)市場上，兩者的價格差沒有限制，取決于近期供給相對于需求的短缺程度，以及購買者愿意花費多大代價換取近期合約。

　　2.不同交割月份期貸合約問存在理論價差

　　根據(jù)股指期貨定價理論，可以推算出不同月份的股指期貨之間存在理論價差。