九、資產證券化

　　(一)資產證券化的定義

　　資產證券化是以特定資產組合或特定現金流為支持，發行可交易證券的一種融資形式。傳統的證券發行是以企業為基礎，而資產證券化則是以特定的資產池為基礎發行證券。

　　(二)資產證券化的種類與范圍

　　(1)根據基礎資產分類。根據證券化的基礎資產不同，可以將資產證券化分為不動產證券化、應收賬款證券化、信貸資產證券化、未來收益證券化(如高速公路收費)、債券組合證券化等類別。

　　(2)根據資產證券化的地域分類。根據資產證券化發起人、發行人和投資者所屬地域不同，可將資產證券化分為境內資產證券化和離岸資產證券化。

　　(3)根據證券化產品的屬性分類。根據證券化產品的金融屬性不同，可以分為股權型證券化、債權型證券化和混合型證券化。

　　(三)資產證券化的有關當事人

　　資產證券化交易比較復雜，涉及的當事人較多，一般而言，下列當事人在證券化過程中具有重要作用：

　　(1)發起人。發起人也被稱為“原始權益人”，是證券化基礎資產的原始所有者，通常是金融機構或大型工商企業。

　　(2)特定目的機構或特定目的受托人(SPV)。特定目的機構或特定目的受托人是指接受發起人轉讓的資產，或受發起人委托持有資產，并以該資產為基礎發行證券化產品的機構。選擇特定目的機構或受托人時，通常要求滿足所謂破產隔離條件，即發起人破產對其不產生影響。

　　(3)資金和資產存管機構。為保證資金和基礎資產的安全，特定目的機構通常聘請信譽良好的金融機構進行資金和資產的托管。

　　(4)信用增級機構。此類機構負責提升證券化產品的信用等級，為此要向特定目的機構收取相應費用，并在證券違約時承擔賠償責任。有些證券化交易中，并不需要外部增級機構，而是采用超額抵押等方法進行內部增級。

　　(5)信用評級機構。如果發行的證券化產品屬于債券，發行前必須經過評級機構進行信用評級。

　　(6)承銷人。承銷人是指負責證券設計和發行承銷的投資銀行，如果證券化交易涉及金額較大，可能會組成承銷團。

　　(7)證券化產品投資者。證券化產品投資者，即證券化產品發行后的持有人。除上述當事人外，證券化交易還可能需要金融機構充當服務人，服務人負責對資產池中的現金流進行日常管理，通常可由發起人兼任。

　　(四)資產證券化的操作要求

　　通常來講，資產證券化的基本運作程序主要有以下幾個步驟：

　　(1)重組現金流，構造證券化資產。發起人(一般是發放貸款的金融機構，也可以稱為“原始權益人”)根據自身的資產證券化融資要求，確定資產證券化目標，對自己擁有的能夠產生未來現金收入流的信貸資產進行清理、估算和考核，根據歷史經驗數據對整個組合的現金流的平均水平有一個基本判斷，決定借款人信用、抵押擔保貸款的抵押價值等并將應收和可預見現金流資產進行組合，對現金流的重組可按貸款的期限結構、本金和利息的重新安排或風險的重新分配等進行，根據證券化目標確定資產數，最后將這些資產匯集形成一個資產池。

　　(2)組建特設信托機構，實現真實出售，達到破產隔離。特設信托機構是一個以資產證券化為唯一目的的、獨立的信托實體，有時也可以由發起人設立，注冊后的特設信托機構的活動受法律的嚴格限制，其資本化程度很低，資金全部來源于發行證券的收入。

　　(3)完善交易結構，進行信用增級。為完善資產證券化的交易結構，特設機構要完成與發起人指定的資產池服務公司簽訂貸款服務合同、與發起人一起確定托管銀行并簽訂托管合同、與銀行達成必要時提供流動性支持的周轉協議、與券商達成承銷協議等一系列的程序。同時，特設信托機構對證券化資產進行一定風險分析后，就必須對一定的資產集合進行風險結構的重組，并通過額外的現金流來源對可預見的損失進行彌補，以降低可預見的信用風險，提高資產支持證券的信用等級。

　　(4)資產證券化的信用評級。資產支持證券的評級為投資者提供證券選擇的依據，因而構成資產證券化的又一重要環節。評級由國際資本市場上廣大投資者承認的獨立私營評級機構進行，評級考慮因素不包括由利率變動等因素導致的市場風險，而主要考慮資產的信用風險。

　　(5)安排證券銷售，向發起人支付。在信用提高和評級結果向投資者公布之后，由承銷商負責向投資者銷售資產支持證券，銷售的方式可采用包銷或代銷。特設信托機構從承銷商處獲取證券發行收入后，按約定的購買價格，把發行收入的大部分支付給發起人。至此，發起人的籌資目的已經達到。

　　(6)掛牌上市交易及到期支付。資產支持證券發行完畢到證券交易所申請掛牌上市后，即實現了金融機構的信貸資產流動性的目的。但資產證券化的工作并沒有全部完成。發起人要指定一個資產池管理公司或親自對資產池進行管理，負責收取、記錄由資產池產生的現金收入，并將這些收款全部存入托管行的收款專戶。

　　十、結構化金融衍生產品

　　(一)結構化金融衍生產品的定義

　　結構化金融衍生產品是運用金融工程結構化方法，將若干種基礎金融商品和金融衍生產品相結合設計出的新型金融產品。目前最為流行的結構化金融衍生產品主要是由商業銀行開發的各類結構化理財產品以及在交易所市場上市交易的各類結構化票據，它們通常與某種金融價格相聯系，其投資收益隨該價格的變化而變化。

　　目前，我國內地尚無交易所交易的結構化產品，但是，很多商業銀行均通過柜臺銷售各類“掛鉤理財產品”。這些理財產品的預期收益與某種利率、匯率或者黃金、股票、能源價格相聯系，通過事先約定的計算公式進行計算。

　　(二)結構化全融衍生產品的類別

　　(1)按聯結的基礎產品分類，可分為股權聯結型產品(其收益與單只股票、股票組合或股票價格指數相聯系)、利率聯結型產品、匯率聯結型產品、商品聯結型產品等種類。

　　(2)按收益保障性分類，可分為收益保證型產品和非收益保證型產品兩大類，其中，前者又可進一步細分為保本型產品和保證最低收益型產品。

　　(3)按發行方式分類，可分為公開募集的結構化產品與私募結構化產品，其中，前者通常可以在交易所交易。

　　(4)按照嵌入式衍生產品的屬性不同，可以分為基于互換的結構化產品、基于期權的結構化產品等類別。

　　當然，還可以按照幣種、期限、發行地等進行分類。

　　十一、金融衍生工具及金融衍生工具市場

　　(一)金融衍生工具的發展動因

　　(1)金融衍生工具產生的最基本原因是避險。

　　(2)20世紀80年代以來的金融自由化進一步推動了金融衍生工具的發展。所謂金融自由化，是指政府或有關監管當局對限制金融體系的現行法令、規則、條例及行政管制予以取消或放松，以形成一個較寬松、自由、更符合市場運行機制的新的金融體制。

　　(3)金融機構的利潤驅動是金融衍生工具產生和迅速發展的又一重要原因。

　　(4)新技術革命為金融衍生工具的產生與發展提供了物質基礎與手段。

　　(二)金融衍生工具的發展現狀

　　(1)金融衍生工具以場外交易為主。

　　(2)按基礎產品比較，利率衍生品無論在場內還是場外，均是名義金額最大的衍生品種類，其中，場外交易的利率互換占所有衍生品名義金額的半數以上，是最大的單個衍生品種類。

　　(3)按產品形態比較，遠期和互換這兩類具有對稱性收益的衍生產品比收益不對稱的期權類產品大得多，但是，在交易所市場上則正好相反。

　　(4)金融危機發生后，衍生品交易的增長趨勢并未改變，但市場結構和品種結構發生了較大變化。

　　(三)金融衍生工具的發展趨勢

　　金融衍生產品是一把雙刃劍。盡管近年來震動世界金融體系的危機和風波似乎都與金融衍生品有關，但金融衍生產品仍處于一個良好的發展態勢之中。

　　(1)衍生產品的創新定價和套期保值。

　　(2)信用分析和信用衍生產品的開發。

　　(3)金融衍生品市場的國際化。

　　(四)金融衍生工具市場的特點

　　(1)杠桿性。杠桿性是金融衍生交易的最顯著的特征之一，即交易者能以較少的資金成本控制較多的投資，從而提高投資的收益，達到“以小博大”的目的。

　　(2)風險性。金融衍生工具市場的風險主要包括市場風險、信用風險、流動性風險、操作風險、法律風險、管理風險。

　　(3)虛擬性。虛擬性是指金融衍生工具的價格運動過程脫離了現實資本的運動，但卻能給持有者帶來一定收入的特征。

　　(五)金融衍生工具市場的功能

　　(1)價格發現功能。

　　(2)套期保值功能(又被稱為“風險管理功能”)。套期保值是金融衍生工具市場最早具有的基本功能。

　　(3)投機獲利手段。

　　(六)我國衍生工具市場的發展狀況

　　我國金融衍生產品市場的發展現狀主要表現在以下幾點：

　　(1)金融市場規模持續增長。

　　(2)金融市場監管力度加大，制度建設穩步推進。

　　(3)信息披露制度不健全。

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