6、資本成本

　　什么是資本成本?投資都是有機會成本的，投資人把資金投到一個公司，他就失去了投資于其他公司的收益。資本成本是投資人要求的必要報酬率。如果你給投資人的報酬率還達不到資本成本，那么投資人憑什么冒著風險給你投資呢?要能區分公司的資本成本和項目資本成本之間的關系。

　　(1)普通股成本

　　股東要求的必要報酬率，計算股票價值所用的折現率。主要掌握利用資本資產定價模型和股利增長模型來計算普通股成本。當然在資本資產定價模型中涉及到的無風險利率的估計應采用10年期上市交易的政府長期債券的到期收益率作為無風險利率的代表這得知道，而且利率的選擇要與現金流量口徑匹配。在利用股利增長模型計算普通股成本時的增長率可以和可持續增長率結合。

　　(2)債務成本

　　重點掌握利用到期收益率法計算債券成本。從籌資者角度來看該債券的稅前資本成本便是投資者持有該債券至到期的到期收益率。先利用到期收益率法計算出債務的稅前成本，進而求出稅后債務成本。

　　本章歷年屬于重點章，幾乎每年都會涉及到主觀題，但并不難。

　　7、企業價值評估

　　絕對的重點章。準備一道主觀題。

　　(1)現金流量折現法

　　①銷售百分比法預測資金需求量和剩余股利政策與預計報表的編制結合

　　先編制預計利潤表，然后編制預計資產負債表。在編制利潤表的關鍵是確定“財務費用”。在編制預計資產負債表的關鍵點是“股本”和“年末未分配利潤”。凈利潤與企業在未來期間持續經營所需的權益資金作比較，若凈利潤大于股東權益的增加額，意味著不需要從外部股權融資，意味著股本不變，凈利潤與股東權益增加額的差額全部給股東派發股利;如果凈利潤小于股東權益增加額，意味著企業當年實現的凈利潤全部留存下來還不夠未來發展所需的權益資金，則需要進行外部融資，二者的差額為股本的增加額，此種情況不能給股東派發股利，也就是企業當年實現的凈利潤全部留存下來了。

　　②銷售百分比法和優序融資理論與預計報表的編制結合

　　如果已知企業的加權平均資本成本求股權價值，一般先用加權平均資本成本求出企業的實體價值，然后減去債權的市場價值(一般為賬面價值)便可得出股權市場價值。在編制預計報表時，利潤表關鍵依舊是確定財務費用，資產負債表關鍵是確定借款、股本和未分配利潤。因優序融資理論，企業在進行融資時，首選內部融資，內部融資不足再選外部融資，外部債權融資優先于外部股權融資。那么企業實現的凈利潤在滿足未來發展所需資金后要先歸回借款，再有剩余才給股東分派現金股利。如果當年實現的凈利潤全部留存下來還不夠企業未來發展所需資金，那就要選擇外部融資，如果年末借款余額沒有任何比例限制，那么外部融資全部用借款;如果年末借款余額有限制，要先計算出借款余額的上限，然后減去上年末借款余額得出本年借款額，用總的凈經營資產增加額減去凈利潤再減去本年借款額便能求得股權融資額。這些思路一定要清晰。

　　(2)相對價值法

　　市盈率、市凈率和收入乘數模型的本期和內在指標的計算和各指標之間的關系要掌握，可出客觀題。三種方法各自的特點及適用范圍一定要記下來。還需關注修正市盈率、修正市凈率，有可能成為計算題中的一步。

　　8、資本預算

　　與企業價值評估一脈相承，企業價值評估講的是如何評價一個企業的價值，而資本預算講的是如何評價一個項目的價值。主要涉及兩大類問題：固定資產更新決策和常規項目評價。

　　(1)固定資產更新決策

　　三種方法：總成本法、年平均成本法和差量分析法。三種方法各自適用的條件一定要清楚。在決策時，固定資產更新不影響企業主要的現金流入量，所以主要考慮現金流出量。在使用總成本法和年平均成本法時，出售舊設備和購買新設備視同獨立方案(實質是互斥方案)，兩套方案各算各的現金流量，互不干涉，出售舊設備的現金流入量不能作為購入新設備現金流出量的抵減。而差量分析法為互斥方案，出售舊設備的現金流入量作為購入新設備現金流出量的抵減。要注意計算折舊費用、預計凈殘值等均要按照稅法規定確定。今年要特別注意年平均成本法。

　　(2)常規項目決策

　　可出綜合題。需要解決的問題是現金流量的確定和折現率的確定。

　　①現金流量的確定

　　一般分零時點、經營階段和終結階段三個階段分析。需要注意的是在零時點的現金流出量不僅僅包括購買設備支付的價款、運輸費、墊付的經營營運資本等，還包括占用非貨幣性資產而產生的機會成本，如果有員工培訓費的話也要考慮進去(一般按費用后在零時點一次作為流出量，要考慮抵稅)。經營階段要特別注意營業現金流量與本量利分析中息稅前利潤計算結合。終結階段比較簡單，收回的墊付的經營營運資本、處置設備帶來的現金流入及處置凈收益納稅或處置凈損失抵稅。

　　②折現率的確定

　　原則：折現率與現金流量必須匹配，我們經常采用實體現金流量法計算營業現金流量，那么我們就要采用加權平均資本成本作為折現率。什么時候可用公司的加權平均資本成本作為項目的加權平均資本成本，什么時候需要轉換都要清楚。

　　本章此外還需關注的問題：凈現值法、內含報酬率法回收期法和會計報酬率法各自的適用條件，要會計算凈現值、內含報酬率、靜態回收期和動態回收期，可出客觀題。項目特有風險的衡量與處置的敏感分析法可與本量利分析的敏感分析比較復習。

　　提示：常規項目決策的綜合題難度大且計算量大，且計算現金流量時要清楚區分相關現金流量和無關現金流量，大家要多做一些經典題來練習答題速度和準確度。

　　9、期權估價

　　(1)期權概述

　　什么是期權呢?其實就是一種選擇權，該選擇權是有價值的。

　　①到期日價值

　　即到期日期權的執行凈收入。多頭和空頭遵循“零和博弈”原則。多頭看漲期權到期日價值=Max(股票市價-執行價格，0);多頭看跌期權到期日價值=Max(執行價格-股票市價，0)。

　　②投資策略

　　原理就是投資者買股票擔心股價會下跌造成損失而利用期權市場將股價波動的風險對沖掉一部分，把風險降到最小。如果利用看跌期權與股票做組合，當然選擇買入看跌期權了，那就是保護性看跌期權;如果利用看漲期權與買股票做組合，當然是出售看漲期權，便是拋補看漲期權;同時買看漲期權和看跌期權便是對敲，無論股價升高還是降低都有賺頭，這種策略最害怕股價不變。

　　③影響期權價值的因素

　　期權價值由內在價值和時間溢價構成。內在價值是期權立即執行產生的經濟價值(指的是美式期權，因歐式期權只能在到期日行權)，時間溢價是一種等待的價值，等待時間越長，期權越有價值，含義不同于貨幣的時間價值。影響期權價值的因素要會判斷，客觀題特別愛考。

　　(2)期權價值評估方法

　　①套期保值原理

　　建立套期保值的意圖：通過組合以后把未來股價波動風險完全對沖掉，這就意味著希望建立一個無風險組合，無風險組合帶給我們的回報率是無風險報酬率，即該項投資活動的內含報酬率。

　　三步：

　　計算套期保值比率H=(Cu-Cd)/(Su-Sd)

　　借款數額Y=Sd×H/(1+rd) rd為無風險周期利率

　　最后計算期權價值C=S0×H-Y

　　提示：還要會進行無風險套利。能否套利的關鍵看期權價格與價值的大小，如果是購進看跌期權，看跌期權的價格小于價值，看跌期權被市場低估，買看跌期權當然就能套利;如果出售看漲期權，看漲期權價格大于價值，看漲期權被市場高估，賣看漲期權當然也能套利。

　　②風險中性原理

　　風險中性原理是假設投資者對待風險的態度是中性的，那期望報酬率就等于無風險報酬率。

　　期望報酬率=上行概率×上行時的收益率+下行概率×下行時的收益率

　　假設股票不派發股利，股票價格上升百分比就是股票投資的收益率，因此：

　　期望收益率=上行概率×股價上升百分比+下行概率×(﹣股價下行百分比)

　　期望收益率=無風險收益率，那么，

　　無風險收益率=上行概率×股價上升百分比+下行概率×(﹣股價下行百分比)

　　根據已知條件求出上行概率w。也可以利用二叉樹期權定價模型的三步來求上行概率w。

　　③二叉樹期權定價模型

　　三步：

　　上行概率w=(1+r-d)/(u-d)

　　期權到期日的期望價值C=w×Cu+(1-w)×Cd

　　期權的價值C0=C/(1+r)

　　④B-S模型

　　考計算的可能性不太大，但是模型參數的估計以及計算公式應該要掌握，可出客觀題。

　　⑤看漲期權-看跌期權平價定理

　　原理是保護性看跌期權與拋補看漲期權進行再組合，構成一個充分的投資組合，該組合是一個無風險組合，內含報酬率為無風險報酬率。

　　看漲期權價格C-看跌期權價格P=標的資產價格S-執行價格現值PV(X)

　　(3)實物期權

　　重點掌握時機選擇期權的決策，但擴張期權也要關注，放棄期權可考性真的不高。

　　時機選擇期權的決策原則：選擇立即行權凈現值和延期執行凈現值中較大的方案為優。含有期權的項目的凈現值減去不考慮期權項目的凈現值的差額便為期權價值。除此之外還要會判斷是否應延遲投資，原則是：若投資資本小于臨界點，應立即投資;若投資資本大于臨界點，則應延遲投資。教材P250例9-17應該重點掌握。

　　10、資本結構

　　我們這里探討的資本結構是長期負債占長期資本的比例，而不是全部的負債占長期資本的比例。

　　(1)有效資本市場

　　今年教材新增的一節，與第一章應該同時復習。應該會考一個客觀題，尤其要關注資本市場的三種有效程度。

　　(2)杠桿原理

　　深刻理解經營杠桿和財務杠桿及總杠桿的含義，經營杠桿用來衡量企業的經營風險，財務杠桿用于衡量企業的財務風險。經營風險討論的是成本結構問題，因成本結構中存在固定成本，所以導致了經營杠桿的存在;財務風險討論的是企業的資本結構，因存在負債而導致了財務杠桿的存在。經營杠桿、財務杠桿和總杠桿要會計算，影響經營杠桿、財務杠桿的因素要知道。

　　(3)資本結構理論

　　要知道每個理論的觀點。無稅MM理論和有稅MM理論的比較。有稅MM理論考慮財務困境成本就是權衡理論，權衡理論再考慮代理成本和代理收益便成了代理理論。優序融資理論要清楚融資的先后順序，可結合企業價值評估成為主觀題中的一步。

　　(4)資本結構決策

　　資本結構的影響因素要知道。資本結構決策方法主要掌握每股收益無差別點。如果利用無差別點息稅前利潤如何算，利用無差別點銷售收入如何算，利用無差別點銷售量如何算都要掌握，請結合本量利分析公式，看題目給定哪個指標。在決策時基本不會選優先股的方案，如果預期的息稅前利潤(或銷售收入或銷售量)小于無差別點，選普通股籌資，如果預期的息稅前利潤(或銷售收入或銷售量)大于無差別點，則選債務融資。可考計算分析題。

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