三、1980年以來的投資理論發展

　　大致可以認為，到l980年，經典投資理論的大廈已基本完成，在之后的時間中，金融學家做的只是一些修補和改進工作。例如對影響證券收益率的因素進行進一步研究，對各種市場“異相”進行實證和理論分析，將期權定價的假設進行修改等等。相對成體系的理論貢獻大致有兩個方面。

　　(一)市場微結構理論

　　按照美國金融學家奧哈拉(Maureen OHara，1995)的定義，市場微結構理論主要研究“在特定交易規則約束下，交易性資產的價格形成過程及其結構”。邁德哈文(Ananth Madhavan，2000)將微結構理論的主要研究范圍概括為四個方面：

　　1.價格形成與價格發現過程，主要涉及新信息出現后，證券價格變動的動態過程。

　　2.市場結構與設計，主要涉及交易規則與價格形成之間的關系。

　　3.市場透明度，主要研究市場信息及其對投資行為的影響。

　　4.微觀結構理論的具體應用，例如交易成本、擇機成本、資產定價等等。

　　(二)行為金融理論

　　經典投資理論總是假定投資者是理性的、競爭性市場條件下不會長期存在套利機會。卡尼曼(Daniel Kahneman)和特維斯基(Amos Tversky，1979)通過實驗對比發現，大多數投資者并非是標準金融投資者而是行為投資者，他們的行為不總是理性的，也并不總是風險回避的，他們從而開創了稱為“展望理論”(PerspeCt Theory)的新的分析范式，成為20世紀80年代之后行為金融學的早期開拓者。卡尼曼也因其行為經濟學理論方面的貢獻，2002年獲諾貝爾經濟學獎。同時，很多行為金融研究者也指出，現實中的套利是受很多約束條件的“有限套利”。

　　行為金融理論直接挑戰了經典投資理論的兩大假設前提，并在此基礎上開創了行為資產定價模型(BAPM)。該理論與傳統資本資產定價模型的主要區別在于區分了“知情交易者”和“噪聲交易者”兩類群體，從而資產的預期收益不是由傳統的貝塔系數而是由“行為貝塔”來決定，進而發展出行為資產組合理論(BPT)。行為金融理論對金融危機、資產泡沫等宏觀金融問題以及羊群行為、市場異象等微觀金融問題作幽了新的解釋，正不斷受到理論界和投資界的關注。 　　例1—6(2012年3月真題·判斷題)行為金融理論與傳統資本資產定 價模型的主要區別在于區分了“知情交易者”和“噪聲交易者”兩類群體。(　　)

　　【參考答案】√

　　【解析】 經典投資理論總是假定投資者是理性的、競爭性市場條件下不 會長期存在套利機會。行為金融理論發現，大多數投資者并非標準金融投資者而是行為投資者，他們的行為不總是理性的，也并不總是回避風險的。

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