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　　第三節　實物期權

　　前面的介紹主要是金融資產中的期權問題，其實，期權問題不僅存在于金融資產投資領域，在實物資產投資領域，也存在期權問題，這就是所謂的實物期權問題。

　　在應用現金流量法評估項目價值時，通常假設公司會按既定的方案執行，不會在執行過程中進行重要的修改。實際上，管理者會隨時關注各種變化，如果事態表明未來前景比當初設想更好，他會加大投資力度，反之，則會設法減少損失。也就是說，管理者不是被動的接受既定方案，而是會根據有關情況的變化，進行必要的調整。這種調整實際上就是一種選擇權，即期權。

　　實物期權問題的提出，就要求在投資項目評價中考慮期權的因素，只有這樣，才能對投資項目作出科學合理的評價。本章主要介紹了擴張期權、時機選擇期權和放棄期權。

 

　　【知識點1】擴張期權——擴張還是不擴張的選擇權

　　【例】A公司是一個頗具實力的計算機硬件制造商。20世紀末公司管理層估計微型移動存儲設備可能有巨大發展，計劃引進新型優盤的生產技術。

　　考慮到市場的成長需要一定時間，該項目分兩期進行。第一期項目投資1000萬元于2000年末投入，2001年投產，生產能力為100萬只，預計的相關現金流量如下：

　　第二期項目投資額2000萬元于2003年末投入，2004年投產，生產能力為200萬只。預計的相關現金流量如下：

　　公司要求的最低投資報酬率為20%，無風險利率為10%。

　　要求：(1)計算不考慮期權情況下第一期項目和第二期項目的凈現值

　　(2)假設第二期項目的決策必須在2003年底決定,。由于計算機行業風險較大，未來現金流量不確定，可比公司的股票價格標準差為35%，可以作為項目現金流量的標準差。要求采用布萊克—斯科爾斯期權定價模型確定考慮期權的第一期項目凈現值為多少，并判斷應否投資第一期項目。

　　(1)

　　優盤項目第一期計劃　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　單位：萬元

　　優盤項目第二期計劃　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　單位：萬元

　　【提示】稅后經營現金流量折現時使用20%作為折現率。第二期投資的現值折現到零時點使用10%作為折現率。

　　(2)根據題目條件，BS模型參數如下：

　　該期權的標的資產價格S0為第二期現金流量的現值(1384.54)

　　該期權的執行價格現值PV(X)為第二期投資額現值(1502.63)

　　期權到期日前的時間t=3(年)

　　標準差σ=35%

　　無風險利率r=10%。

　　采用布萊克—斯科爾期權定價模型，計算結果如下：

　　=0.1682-0.6062=-0.438

　　附表六 正態分布下的累積概率[N(d)]

　　(即變量取值小于其均值與d個標準差之和的概率)

 

　　查表確定N(d1)：d1=0.1682

　　N(0.16)=0.5636 N(0.17)=0.5675

 

　　(0.1682—0.16)/(0.17—0.16)=[N(0.1682)—0.5636]/(0.5675—0.5636)

　　N(0.1682)=0.5667

　　查表確定N(d2)：d2=-0.438

　　N(-0.438)=1-N(0.438)

　　N(0.43)=0.6664 N(0.44)=0.67

　　采用內插法求得：N(0.438)=0.6693

　　N(-0.438)=1-0.6693=0.3307

　　C=S0N(d1)-PV(X)N(d2)=1384.54×0.5668-1502.63×0.3307=287.71萬元

　　擴張期權的價值為287.71萬元，考慮期權的第一期項目的凈現：-39.87+287.85=247.84萬元>0，因此，投資第一期項目是有利的。

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