財務成本管理第五講 上節課留的96年綜合題：注意初始現金流量是變現價值的收入，需納稅作為流入。 考點： 3．掌握風險類別P255 4．掌握風險的衡量P257 5．掌握投資項目風險分析2種方法的含義和計算P266 P254 風險的概念：風險是指在一定條件下和一定時期內可能發生的各種結果的變動程度。 三、風險類別（掌握）從個別投資主體的角度看，風險分為市場風險和公司特有風險兩類。（掌握兩種風險各自概念和特征）（1）市場風險市場風險是指那些對所有的公司產生影響的因素引起的風險，不能通過多角化投資來分散，因此又稱不可分散風險或系統風險。 （2）公司特有風險公司特有風險是指發生于個別公司的特有事件造成的風險。（可分散風險或非系統風險，可以通過多角化投資來分散。理解概念是給下一章打基礎的。）從公司本身來看，風險分為經營風險（商業風險）和財務風險（籌資風險）兩類。經營風險是指生產經營的不確定性帶來的風險，它是任何商業活動都有的，也叫商業風險。（與后面講資本結構中的經營杠桿聯系起來）經營風險使企業的報酬變得不確定。（這里的報酬是指稅前報酬） 財務風險是指因借款而增加的風險，是籌資決策帶來的風險，也叫籌資風險。（如果企業無對外借款則無財務風險）如果不借錢，企業全部使用股東的資本，那么該企業沒有財務風險。 財務風險與經營風險的關系：財務風險只是加大了經營風險。 四、風險的衡量（掌握）（如果沒有學過統計請看一下相關的書，有關概率、方差、標準差的部分。這里涉及到一些基礎知識。） 1．概率：一個事件發生的可能性。一般隨機事件的概率是介于0與1之間的一個數。 2．離散型分布和連續型分布（主要考慮連續型分布）圖4－9 正態分布是圍繞著預期值呈左右對稱的狀況。 P260報酬率預期值計算公式（一個加權數的概念）：本身是不衡量風險的，只是衡量平均的收益水平。如果衡量風險用標準差。 標準差公式：當規模相同的兩個方案進行比較時，標準差越大表示風險越大還是越小？ P259的圖4－9的A、B兩個方案分布圖結果在P261，A方案標準差58.09，B方案3.87。 P259對于A、B兩個方案預期值都是15%，但B方案的運動范圍是在0－30%之間，而A方案范圍是在－60%－90%之間。對于A方案達到15%的概率大得多，而A方案有可能賺得特別多，也可能虧得特別多，也就是說平均數雖然為15%，但相比B方案來說，達到預期值的可能就差一些，也就是離差大一些。那是不是可以說標準差越大風險越大呢？規模不同時，單純比較兩個項目的標準差是不行的，所以引入了另一個概念：變化系數。 變b�系数：P268 q=d/E 用變化系統來比較規模不同項目的風險。 期望值相同時，標準差越大風險越大。如果期望值不同時，用變化系數進行衡量。變化系數大的認為風險較大。 置信概率和置信區間（難點，但不是本章重點，最多客觀題）掌握概念和相關計算 把“預期值＋－X個標準差”稱為置信區間，把相應的概率稱為置信概率。用途： j項目的盈虧預測以書上例題為例： A方案的盈利的可能性有多大（概率有多少）：即報酬率＞0的置信概率是多少（0－15%）之間：Z＝15%/58.09%=0.26 P629查表：置信概率是10.26% 因此盈利的可能性＝10.26%+50%=60.26% 虧損的可能性＝1－60.26%或＝50%－10.26%=39.74% k預測某項實現預期報酬率的概率 A項目能獲得預期報酬率大于等于20%的概率是多少：即求預期報酬率在20%以上與曲線圍成的面積占整個面積的多少（15%－20%）Z＝（20%－15%）/58.09%＝0.09 查表：對應的面積是3.59% 對應的預期報酬率在20%以上的可能性＝50%－3.59% 做96年36題：與書上不同的是用的報酬額的概念 五、投資項目風險分析的2種方法（掌握含義和計算）風險調整貼現率法（95年綜合題）公式：P266最下面的公式 期望投資報酬率的風險調整貼現率b i無風險貼現率的Q Q公式：P268最后一行的＝D/EPV D公式：P268 EPV算法P269每年現金流入分別求現值 b的計算過程：P269 假設中等風險程度的項目變化系數為0.5，通常要求的含有風險報酬的最低報酬率為11%，無風險的最低報酬率i為6% b=(K-I)÷q，這里K是市場平均預期收益率，q 是市場平均風險報酬程度 P270計算出A、B、C三方案考慮風險情況下凈現值大小，與不考慮風險是不同的。 優點：將凈現值考慮了風險因素評價項目優劣。缺陷：j把時間價值和風險價值混在一起；k意味著風險隨著時間的推移而加大，有時與事實不符。 肯定當量法（主要掌握含義，10年未考過計算題，中注協輔導老師未說會考，可能是計算比較簡單，如果考考風險報酬貼現率法就都考了。風險報酬貼現率法95年曾考過計算題）直接調IK，OK，借助肯定當量系數肯定當量系數，是指不肯定的1元現金流量期望值相當于使投資者滿意的肯定的金額的系數，它可以把各年不肯定的現金流量換算成肯定的現金流量。 P271給了變化系數和肯定當量系數，考試一定會給的，不會背 P272同樣三個方案，評價結果C＞B＞A，與風險調整貼現率結果不同。 2種方法的關系：肯定當量法是用調整凈現值公式中的分子的辦法來考慮風險，風險調整貼現率法是用調整凈現值公式分母的辦法來考慮風險，這是兩者的重要區別。肯定當量法克服了風險調整貼現率法夸大遠期風險的缺點，可以根據各年不同的風險程度，分別采用不同的肯定當量系數，但如何確定當量系數是個困難的問題。 本章總結：例5一定會出綜合題，10－15分 P241例1考慮所得稅情況下的計算風險衡量方法要掌握，注意置信8怕始撲惴縵掌蘭鄯椒ㄕ莆賬悸?證券評價 第五章基本結構： 的收益評價的債券價值債券投資評價債券到期收益率 的風險評價的五種風險定義、如何回避 的收益評價的股票的估價股票投資評價股票預期報酬率 的風險評價的風險分散理論β系數資本資產定價模型 考點： 1．掌握債券價值的計算P279 2．掌握債券到期收益率的計算P280 3．掌握債券投資的風險（掌握5種風險的含義及避險的方式）P282 4．掌握股票價值的評價P285 5．掌握市盈率分析P291 6．熟悉證券組合的定性分析P292 7．掌握證券組合的定量分析P295 1－3考點是今年考試重點，債券投資是今年的重點，因為今年新增了可轉換公司債券內容，可能會與本章、股價估價值模型等聯合出題 先看一些概念： P275 債券：債券是發行者為籌集資金，向債權人發行的，在約定時間支付一定比例的利息，并在到期時償還本金的一種有價證券。債券面值：債券面值是指設定的票面金額，它代表發行人借入并且承諾于未來某一特定日期償付給債券持有人的金額。債券票面利率：是指債券發行者預計一年內向投資者支付的利息占票面金額的比率。票面利率不同于實際利率。實際利率通常是指按復利計算的一年期的利率。債券的到期日：債券的到期日指償還本金的日期。 還是用第四章的凈現值法和內含報酬率法。 債券價值的計算（掌握）債券未來現金流入的現值，稱為債券的價值或債券的內在價值。（95年考過：不是發行時買的債券，是發行了一兩年的債券，不考慮之前的利息）公式：P279 練習：5年期債券，面值10000，票面利率10%，市場利率12% （1）每年付利一次，到期還本（標準）注意利息是票×票（票面價值×票面利率） V＝1000×10%×（P/A，12%，5%）＋1000×（P/S，12%，5） （2）到期一次還本 V＝（1000×10%×5＋1000）×（P/S，12%，5） 復利計算： V＝1000×（1＋10%）5×（P/S，12%，5）注意復利計算是本利和 （3）半年付息一次（重點掌握） V＝（1000×10%÷2）×（P/A，12%/2，10）＋M×（P/S，6%，10）注意不是12% ＝1000×10%÷2×12.36%÷6%×（P/A，12.36%，5）＋1000×（P/S，12.36%，5）公式：M×（r/2）×（P/A，i/2，2n）＋M×（P/S，i/2，2n） （4）貼水貼現利息（買債券時直接把利息給了，到期只還本）往年考過 V＝M×（P/S，12%，5） 影響債券價值的因素： j面值；k票面利率；l到期日；m計息方式（單利、復利）；n付息方式；o貼現率 貼現率與債券價值的關系： j市場利率越高，V越小；市場利率越低，V越大。 k如市場利率＞票面利率，債券價值＜債券面值；市場利率＜票面利率，債券價值＞面值；市場利率＝面值利率，債券價值＝債券面值。 當債券接近到期日時，債券價值向面值回歸。（前提是分期付息債券是正確的）曾考過兩年的判斷 判斷：當投資者要求的收益率高于債券（分期付息債券）票面利率時，債券的市場價值會低于債券的面值，當投資者要求的收益率低于債券票面利率時，債券的市場價值會高于債券的面值，當債券接近到期日時，債券價值向其面值回歸。（是正確的）票面利率＞市場利率，溢價發行票面利率＜市場利率，折價發行 假設市場利率保持不變，溢價發行的價值會隨時間的延續而逐漸下降。（錯誤，如果不是分期付息，是到期一次還本付息的，算債券價值隨應計利息越來越多債券價值不斷增大） 掌握債券到期收益率的計算債券的到期收益率是指購進債券后，一直持有該債券至到期日可獲取的收益率。這個收益率是指按復利計算的收益率，它是能使未來現金流入現值等于債券買入價格的貼現率。未來現金流出＝未來現金流入的貼現率，即前面講的內含報酬率。 例2：用“試誤法”計算i 也可以用簡便算法P281公式分子表示：年平均收益數額分母表示：年平均的資金占用額簡便算法未考慮貨幣時間價值的情況。一般情況先用簡便算法R，然后再用試誤法計算具體數額，用內插法計算。 練習：某公司于2001年1月5日以每張1020元的價格購買甲公司發行的利隨本清（即到期一次還本付息）的債券。該債券的面值為1000元，票面利率10%，期限為3年，不計復利。購買時市場年利率為8%，不考慮所得稅。要求：（1）利用債券估價模型評價某公司購買此債券是否合算？（2）如果某企業于2002年1月5日將該債券以1130元的市價出售，計算該債券的投資收益率。 1020＝1130/（1＋I）（因為是到期一次還本，提前出售沒有利息） I=1130/1020－1求出I=10.78% 95年計算3 （1）求到期收益率：P280從到期收益率概念中可以得出 P281：一直持有該債券至到期日可獲得的收益率。分期付息，平價購入，到期收益率與票面利率相同。 難點：債券有關參數之間的關系債券到期收益率與票面利率的關系 1．單利計息，并每年付息債券平價發行：到期收益率＝票面利率P281例2 平價發行的每年付一次息的債券，其到期利益率等于票面利率溢價發行：到期收益率＜票面利率折價發行：到期收益率＞票面利率 如果是平價發行，分期付息是否能推出到期收益率＝票面利率？不是，必須是每年付息一次。 2．平價發行，到期一次還本付息單利計息：到期收益率＜票面利率復利計息：到期收益率＝票面利率 P282 到期收益率是指導選購債券的標準，它可以反映債券投資的按復利計算的真實收益率。如果高于投資人要求的報酬率，則應買進該債券，否則就放棄。其結論和計算債券的真實價值相同。 到期收益率影響因素：根據公式來看價格＝I（P/A，i , n）+M（P/S，i , n） j計息期；k付息方式、計息方式；l價格；m票面利率；n面值貼現率對到期收益率沒有影響 債券投資的風險（五種風險含義和回避方式，客觀題，與第一章聯系）（一）違約風險違約風險是指借款人無法按時支付債券利息和償還本金的風險。財政部發行的國庫券，由于有政府作擔保，所以沒有違約風險。避免違約風險的方法是不買質量差的債券。 （二）債券的利率風險債券的利率風險是指由于利率變動而使投資者遭受損失的風險。由于債券價格會隨利率變動，即使沒有違約風險的國庫券，也會有利率風險。 例4看懂，如何計算 減少利率風險的辦法是分散債券的到期日。 （三）購買力風險購買力風險是指由于通貨膨脹而使貨幣購買力下降的風險。方式：購買預期報酬率會上升的資產。 （四）變現力風險變現力風險是指無法4詼唐諛諞院俠砑鄹窶綽艫糇什�的房z鍘２灰�买冷门债券，买茸屌债券�?（五）再投資風險 股票價值的評價股票的價值是指其預期的未來現金流入的現值。包括兩部分：每期預期股利和出售時得到的價格收入。 P286最后一行我們用RS代表股票最低的或必要的報酬率。 股票評價的基本模式：股東永遠持有股票公式：P287 第二種模式：零成長股票的價值：P288 假設未來股利不變，其支付過程是一個永續年金，則股票價值為： Po=D÷RS的 第三種模式：固定成長股票的價值P289 企業的股利不應當是固定不變的，而應當不斷成長。認為n趨近于無窮，簡化過程可以不掌握。 Po＝D1÷（RS－g）――＞拉巴波特模型也利用這個公式 第四種模式：非固定成本股票的價值例4：看懂 掌握市盈率分析市盈率＝股票市價÷每股盈利股票價格＝該股票市盈率×該股票每股盈利股票價值＝行業平均市盈率×該股票每股盈利 除了市盈率計算股票價格外，還有用市凈率市凈率＝每股市價÷每股凈資產每股市價＝市凈率×每股凈資產 另外：股票獲利率＝每股股利÷每股市價每股市價＝每股股利÷股票獲利率 練習：98年計算3 股票的預期報酬率 P286 股票的預期報酬率是預期的未來的報酬率。股票的預期報酬率＝預期股利收益率＋預期資本利得收益率 例1：資本利得即買賣價差 預期報酬率是沒有考慮貨幣時間價值的。如果考慮時間價值： P288 零成長股票例2：如果改為每年分配股利2元，未來股利不變，價格是12.5元，問預期報酬率是多少？ RS＝D/Po＝2/12.5 固定成長股票 RS＝（D1÷Po）＋g，給第一年股利、買價和增長率，可以求出預期報酬率。預期報酬率練習：某公司計劃用一筆長期資金投資購買股票。現有甲公司股票和乙公司股票可供選擇。某企業只準備投資一家公司的股票。已知甲公司股票現在的市價為每股9元，上年每股股利為0.15元，預計以后每年以6%的增長率增長。乙公司股票現在市價為每股7元，上年每股股利為0.6元，股利分配政策一貫堅持固定股利政策。甲企業所要求的投資必要報酬率為8%。要求：利用股票估價模型，分別計算甲、乙公司股票價值；代某企業作出股票投資決策。 答案：（1）甲公司股票價值＝0.15×（1＋6%）/（8%－6%）＝7.95元乙公司股票價值＝0.60/8%＝7.50元于甲公司現行市價為9元，高于其投資價值7.95元，故目前不宜投資購買；乙公司股票現行市價為7元，低于其投資價值7.50元，故值得投資某公司應購買乙公司股票。另一種方法： RS甲＝0.15 ×（1＋6%）/ 9 ＋6%＝7.77% RS乙＝0.6/7＝8.57% 兩種決策方法都可以，但評價角度不同。 教材上有個錯誤： P287 股票帶給持有者的現金流入包括兩部分：股利收入和出售時的售價（書上為資本利得，是錯的） 預習到第六章